Rapport trimestriel – Équipe des actions et des titres à revenu mondiaux Mackenzie

12 août 2024

Du bureau de l'Équipe des actions et des titres à revenu mondiaux Mackenzie Q2, 2024

Fonds mondial de dividendes Mackenzie

Faits saillants :

Les indices mondiaux ont progressé de 3,75 % au deuxième trimestre de 2024, propulsés (encore une fois) par un groupe restreint de sociétés américaines des technologies de l’information et des services de communication. Parmi les principaux marchés, le Japon a été le plus décevant.
Dans le contexte de plusieurs élections d’envergure qui doivent avoir lieu un peu partout dans le monde en 2024, les marchés semblent davantage concentrés sur la stabilité perçue du régime en place ou du nouveau régime que sur les tendances politiques.
Notre portefeuille est conçu pour résister aux changements politiques, en étant diversifié entre les régions et les secteurs ainsi qu’en privilégiant les sociétés moins tributaires du soutien national.

Les marchés mondiaux ont progressé de 3,75 % (en $ CA) pendant le deuxième trimestre, et notre portefeuille a légèrement surpassé ce gain et a été en hausse de 4 %. Au risque de nous répéter, c’est ce que nous ne détenions pas qui a touché le rendement relatif. Nvidia a compté pour près de 40 % du rendement du marché mondial ce trimestre, et malgré son absence du portefeuille, nous avons été en mesure de générer de robustes rendements absolus et relatifs. Cela a découlé du choix des actions dans les autres sociétés technologiques que nous détenons dans le segment des semiconducteurs et de nos franchises de plateformes de consommation dans les services de communication.

D’un point de vue factoriel, les actions de sociétés à croissance plus rapide et de plus grande qualité ont surperformé ce trimestre. Compte tenu de la taille des Sept magnifiques dans nos indices de référence, ils ont véritablement biaisé les facteurs de style qui alimentent les rendements pendant un trimestre ou un autre. L’extraction des Sept magnifiques des rendements de l’indice de référence montrerait toujours que les facteurs de qualité et de croissance ont stimulé la performance, mais dans une ampleur beaucoup moins grande. Pour le meilleur ou pour le pire, l’effet de concentration des plus importantes sociétés de l’indice continue d’être un moteur significatif du rendement.

Poussés par les secteurs de la technologie de l’information et des services de communication, les É.-U. ont figuré parmi les régions les plus performantes au deuxième trimestre. Parmi les principaux marchés, le Japon a été le plus décevant en raison de l’affaiblissement du yen. Le yen japonais a en effet dépassé la barre des 160 ¥/$ pour la première fois depuis 1986. D’un point de vue sectoriel, les TI (+12,6 %), les services de communication (+9,2 %) et les services aux collectivités (+4,3 %) ont été les seuls secteurs à surpasser le rendement l’indice de référence de 3,75 % pour le T2. Ceux des matériaux (-2,4 %) et de l’immobilier (-2,2 %) ont été les moins performants. Les préoccupations quant à l’affaiblissement de la demande pour des matières premières et des produits de base ont pesé sur le secteur des matériaux, et les investisseurs ont été confrontés à la possibilité que les taux d’intérêt restent « plus élevés pendant plus longtemps » touchant les sociétés immobilières sensibles aux taux. Et alors que la sélection robuste des actions au sein de nos placements dans les TI et les services de communication a été favorable pour les rendements, notre sous-pondération relative par rapport à l’indice de référence, jumelée à notre surpondération dans les matériaux, a freiné nos rendements supérieurs relatif et absolu.

Bien que dans le cadre de notre commentaire, nous nous efforçons de maintenir l’accent sur les placements du portefeuille (parallèlement à l’observation macro-économique spéciale), compte tenu des événements récents des dernières semaines, il serait négligeant de notre part de ne pas revoir la manière dont nous percevons les éléments géopolitiques mondiaux et dont ils touchent les décisions liées au portefeuille. Nous le mentionnons parce que 2024 est en voie de devenir une année très active sur le plan des élections. Nous relevons pas moins de 50 élections nationales en 2024, dont plusieurs sont significatives. Taïwan a lancé la ronde en tenant des élections en janvier, suivie de l’Inde en mai et du Mexique en juin. Les électeurs au R.-U. et en France se sont rendus aux urnes le mois dernier. Et bien entendu, l’élection présidentielle américaine aura lieu en novembre.

Nos observations à l’égard de ces questions sont simples. Nous n’adhérons pas nécessairement à l’opinion consensuelle que l’élection d’un parti de tendance gauche est « mauvaise pour les marchés » et qu’un résultat conservateur est « bon ». Tout est éventuellement question de la manière dont le marché perçoit la stabilité relative du parti au pouvoir et/ou son chef, c’est-à-dire, est-ce que ce parti a obtenu ou non la majorité.

La divergence quant aux résultats pour le marché ne semble pas être une question de gauche par rapport à la droite, mais la compétence et la stabilité par rapport à l’incompétence et un possible changement chaotique. Par exemple, les perspectives d’une victoire du parti du Rassemblement National d’extrême droite sous la houlette de Marine Le Pen ont entraîné un délestage sur les marchés français, qui ne se sont redressés qu’après que le parti de gauche du Nouveau Front populaire ait émergé à titre de deuxième bloc en importance et que les investisseurs ont jugé qu’une impasse politique était plus acceptable qu’un changement drastique de politique économique. Cela dit, le marché français n’est pas encore revenu au niveau où il se trouvait avant que le président Emmanuel Macron décide de dissoudre le parlement et annonce une élection éclair le 9 juin. La performance solide tant de l’extrême droite que de la coalition de gauche indique un détournement clair depuis les politiques centristes vers des idéologies plus polarisées. Comparez cela au R.-U., où la victoire claire du parti travailliste plus centriste de Keir Starmer s’est traduite par une réaction anodine du marché.

Les élections américaines présentent un défi particulier compte tenu de la manière dont les choses ont basculé sur une base hebdomadaire. Depuis la fin du mois de mai se sont produits les événements suivants : Donald Trump a été reconnu coupable de 34 crimes liés à la falsification de registres commerciaux; Robert F. Kennedy Jr. est devenu un candidat tierce, se hissant plus haut dans les sondages que tout indépendant depuis Ross Perot en 1992; le débat présidentiel du 27 juin a été un désastre total pour Joe Biden, ayant donné lieu à des appels de son propre parti à se retirer du scrutin présidentiel; le 13 juillet, M. Trump a survécu à une tentative d’assassinat lors d’un rassemblement de campagne en Pennsylvanie; le 21 juillet, Joe Biden s’est officiellement retiré de la course, la première fois depuis 1968 qu’un président sortant admissible choisit de ne pas chercher à être réélu; la vice-présidente Kamala Harris a lancé sa campagne présidentielle le même jour que le retrait de M. Biden.

Compte tenu de tous ces faits en évolution et imprévisibles, de quelle manière prenons-nous des décisions de placement concrètes? Comme nous l’avons mentionné auparavant, nous tentons de bâtir des portefeuilles résilients par rapport aux changements politiques et de détenir des sociétés qui ont de l’expérience en matière de navigation dans différents scénarios. Comment y parvenons-nous? Tout d’abord, nous assurons une diversification tant géographique que sectorielle - ce principe est au cœur de notre processus d’élaboration de portefeuille depuis le tout premier jour. En général, nous détenons des sociétés qui sont de nature mondiale et dont la capacité de réussite ne dépend pas d’un seul pays ou d’une seule région. Et mis à part quelques exceptions, leur capacité de croissance dépend moins de la générosité nationale. Les investisseurs pourraient mentionner les services aux collectivités à titre d’exception à cette règle, mais nos placements sont quelque peu protégés selon leur diversification (Veolia exerce ses activités au sein de multiples marchés finaux et territoires géographiques) et, dans le cas de Duke Energy située en Caroline du Nord, en fonction de la stabilité régionale. Une autre exception est le secteur de la finance, et particulièrement les banques. Il est difficile d’éviter une exposition aux changements politiques puisque les banques sont principalement des sociétés intérieures, elles sont fortement réglementées et sont souvent impopulaires, et par conséquent constituent des cibles politiques faciles. Nous en détenons trois, toutes présentant des expositions au risque plutôt différentes. JP Morgan est la plus importante institution financière au monde et l’une des plus diversifiées : si les organismes de réglementation devaient adopter des politiques qui toucheraient la société de manière importante, le reste du secteur — et l’économie – en ressentirait l’effet de manière beaucoup plus marquée. DBS Bank est située à Singapour et exerce ses activités sous un régime financier très stable, puisque son système politique penche fortement en faveur du parti au pouvoir. Nous venons tout juste d’effectuer un scénario de test en temps réel visant la HDFC Bank de l’Inde, alors que les résultats de l’élection générale annoncés au début de juin ont surpris les marchés, le parti BJP du premier ministre en fonction Narendra Modi n’ayant pas remporté la majorité. La HDFC Bank a initialement fait l’objet d’un délestage, mais s’est depuis redressée, alors que le marché a adopté la vision plus modérée qu’un pays comportant plus de contraintes constitutionnelles et devant tenir compte d’autres opinions minoritaires n’était pas une mauvaise chose. Par conséquent, malgré qu’ils soient plus susceptibles d’être touchés par une déstabilisation politique à court terme, ces placements sont le résultat direct de nos opinions fondamentales à long terme des entreprises sous-jacentes. Cela ne changera pas au cours des mois à venir alors que les résultats électoraux continuent d’être dévoilés.

Ce qui a contribué au rendement

Sans grande surprise, les sociétés de semiconducteurs, de logiciels et de matériel informatique bénéficiant de l’intelligence artificielle (IA) ont été les plus performantes au deuxième trimestre. Broadcom s’est démarquée durant la période, progressant de 21 % grâce à une autre hausse des prévisions pour 2024, soutenue par la croissance de 280 % sur 12 mois des revenus liés à l’IA. TSMC a également connu un solide trimestre, soutenu par sa domination dans l’IA et sa fabrication de puces à haut rendement. Même si la société a toujours été fortement axée sur le client, nous sommes intéressés par l’approche qu’elle adoptera en matière de tarification, compte tenu de la valeur qu’elle a créée pour les clients clés. Alphabet est une autre société qui a profité de l’exposition à l’IA, comme en témoignent les résultats récents selon lesquels les dépenses liées à l’IA générative sont positives pour les recherches, entraînent une augmentation des dépenses publicitaires et réduisent les frais d’exploitation internes. La cerise sur le gâteau a été l’annonce d’un programme de rachat d’actions et de versement de dividendes de 70 G$. Nous demeurons optimistes quant aux perspectives de ces sociétés, mais nous gérons prudemment notre exposition.

AstraZeneca a inscrit un rendement de 17 % au deuxième trimestre. Ses données fondamentales du premier trimestre ont influé sur son cours, qui a surtout évolué après la publication des résultats. Le dynamisme des activités au premier trimestre — dont la croissance de 19 % des ventes et l’accélération des activités en oncologie, qui ont atteint 26 % – suppose que le rendement pour l’ensemble de 2024 correspondrait aux prévisions les plus élevées de la société et serait nettement supérieur aux prévisions consensuelles du côté des ventes. Les analystes ont revu leurs prévisions à la hausse et s’attendent maintenant à ce que la société fasse de même – au moment de publier ses résultats du second semestre – concernant ses prévisions annuelles publiées lors de sa journée des marchés financiers de mai. AstraZeneca occupe une position de choix, disposant de nombreux médicaments de fin de cycle qui présentent un fort potentiel commercial, y compris plusieurs publications importantes en 2024 et en 2025. La journée des marchés financiers de la société a porté sur les cibles de 2030 – qui sont passées de 70 G$ à 80 G$ –, une croissance plus large et plus forte que prévu et des marges robustes qui soutiendraient un TCAC du BPA à deux chiffres jusqu’à la fin de la décennie.

HDFC Bank a inscrit un rendement de 19 % au deuxième trimestre. HDFC Bank a acquis HDFC Ltd pour un montant de 57 G$; la fusion des deux entités a eu lieu le 28 mars 2024. La transaction créera une valeur importante pour l’entreprise au fil du temps, mais à court terme, il y a de l’interférence. La société n’a pas atteint ses objectifs. Même si les problèmes d’intégration ont été peu nombreux, ce contexte s’explique surtout par l’évolution de la conjoncture macroéconomique entre le moment où l’entente a été annoncée (avril 2022) et celui où elle s’est concrétisée en 2024. Essentiellement, la hausse des taux d’intérêt a entraîné un ralentissement de la croissance des prêts. Les participants au marché ont émis l’hypothèse que la marge d’intérêt nette, ou la rentabilité des prêts, diminuerait et que des provisions plus élevées seraient prises. La croissance des prêts a effectivement ralenti, mais les autres événements négatifs attendus ne se sont pas produits. Ce contexte a soutenu le cours de l’action. La voie vers une plus grande valeur pour les actionnaires demeure évidente : améliorer le rendement des actifs (RDA) grâce à des taux de prêts plus élevés, diminuer les coûts des fonds au moyen du renouvellement du financement et du passif de HDFC Ltd, tous ces facteurs étant rehaussés par un levier d’exploitation favorable. Le titre est historiquement bon marché du point de vue du ratio c/vc et du ratio c/b, tandis que la croissance et les rendements à long terme sont robustes et très intéressants.

Ce qui a nui au rendement

Le titre de CRH, un important fournisseur de matériaux de construction en Amérique du Nord et en Europe, a reculé de 12 % pendant le trimestre. Ce piètre rendement découle d’une contraction des ratios, les investisseurs étant préoccupés par la durabilité de la croissance des volumes et des prix des granulats. Nous demeurons optimistes à l’égard de notre thèse, car plus de 70 % du BAIIA est exposé aux États-Unis, où les dépenses publiques (département des Transports/Infrastructure Investment and Jobs Act) soutiennent directement la croissance. Par ailleurs, les granulats et le ciment proviennent essentiellement de monopoles locaux; de tous les temps, l’offre limitée a soutenu la croissance des prix, sauf pendant la crise financière mondiale.

Après avoir progressé de 52 % en 2023 et de 13 % au premier trimestre de 2024, Ferguson a fait une pause au deuxième trimestre et a nui au rendement pendant la période. En effet, la société a dû composer avec deux forces : les pressions déflationnistes sur les prix et les préoccupations concernant la vigueur de ses marchés finaux en raison des taux d’intérêt « plus élevés pendant plus longtemps ». Ces forces temporaires viennent occulter le rendement nettement supérieur de Ferguson par rapport à ses marchés finaux et la transition sous-estimée vers un distributeur industriel indépendant après la cession de ses activités de fabrication en Europe. Le titre de Ferguson se négocie toujours à un cours inférieur de 50 % à celui de son homologue Watsco, malgré ses marges de trésorerie disponibles et ses rendements du capital investi semblables et son algorithme de croissance des revenus supérieur tout au long du cycle. Nous croyons que cet écart de valorisation se résorbera lorsque les conditions du marché se normaliseront.

Deux de nos placements en bourse ont connu une période difficile durant le trimestre. En tant qu’indicatif du Nikkei, combiné à la faiblesse du yen, le Japan Exchange a reculé de plus de 12 % en dollars canadiens. Pour sa part, CME Group a reculé de plus de 7 % en raison à la fois de la perspective d’un contrôle de l’inflation et des rumeurs concernant l’arrivée d’une nouvelle concurrente dans le but de réduire ses activités de contrats à terme sur taux d’intérêt, qui est considéré comme l’un des meilleurs services financiers de mise en commun des bénéfices au monde. Nous conservons nos placements dans ces sociétés, de même que dans la Deutsche Börse, la Hong Kong Exchange et la London Stock Exchange, car elles offrent toujours une exposition de qualité supérieure à la croissance des marchés financiers en plus de proposer des caractéristiques défensives en cas de perturbations du marché.

Quels changements avez-vous apportés au Fonds mondial de dividendes Mackenzie?

Nous avons liquidé le courtier d’assurance Aon dans la foulée de la mauvaise performance relative de son segment des risques commerciaux, qui représente 50 % du chiffre d’affaires. Afin de stimuler ses activités commerciales, Aon a acquis un courtier de premier plan du marché intermédiaire, NFP, pour 17 milliards $. Alors que nous jugeons que cette acquisition est positive à long terme, Aon a payé un fort montant pour cette société, et les préoccupations en matière d’intégration ont haussé le profil de risque lié à Aon d’ici un à deux ans.

Par suite de la vente d’Aon, nous avons racheté une petite position dans le gestionnaire d’actifs alternatifs le plus important au monde, Blackstone, une société que nous avons détenue par le passé. Avec plus de 70 % générés par ses activités immobilières n^o 1 et ses activités de capital-investissement n^o 4, nous sommes d’avis que Blackstone est en bonne posture pour tirer parti du rendement potentiel d’opérations sur le marché privé, dont les niveaux sont actuellement peu élevés. Par le passé, Blackstone a généré une croissance des revenus liés aux frais et des marges supérieures à ceux de ses homologues, tirant parti de sa marque chef de file du secteur. Nous croyons que le présent cycle donnera lieu à des rendements semblables, stimulés par un rendement des dividendes durable de 2,5 %.

Le Fonds a ajouté une position dans Assa Abloy, une société industrielle suédoise axée sur les serrures et les accès. Elle est le chef de file mondial au sein d’une catégorie très attrayante et l’une des sociétés industrielles de la plus grande qualité au monde, et était offerte moyennant un escompte par rapport à sa valeur intrinsèque. L’escompte reflète des taux d’intérêt plus élevés qui ralentissent la construction résidentielle tant en Europe qu’en Amérique du Nord. Assa Abloy tire une tranche importante de ses profits d’activités sur le marché secondaire plutôt que de nouvelles constructions et est également dotée de hautes barrières à l’entrée. Sa croissance s’appuie sur le passage croissant de la composition vers les serrures et systèmes d’entrée électroniques. Enfin, Assa a réalisé un ensemble très impressionnant de F et A, qui est systématisé au moyen de groupes d’exploitation décentralisés. Assa dispose d’une longue trajectoire de poursuite de la répartition du capital moyennant des rendements du capital investi additionnels. La présence de la société en Amérique du Nord et en Europe est très robuste – mais est en « arrière-scène ». Mentionnons qu’Assa Abloy fournit les systèmes d’entrée et les serrures de notre immeuble de bureaux à Toronto.

La société RELX située au R.-U. est un fournisseur de renseignements commerciaux et d’outils d’analyse et de décision fondés sur des renseignements. Elle met l’accent sur les renseignements sur le risque et l’assurance, scientifiques, techniques et médicaux, juridiques et les expositions. Par le passé, nous avons détenu RELX et nous sommes des investisseurs de longue date dans son plus proche rival, Wolters Kluwer. Au cours de la dernière décennie, les deux sociétés ont mis l’accent sur la transition depuis l’impression papier vers des publications électroniques. Cette transition signifie que la gamme actuelle des produits ouvre la voie à des solutions de flux de travaux plus intégrées et une innovation accrue en matière de produits. Ce changement soutient de hautes barrières à l’entrée et une portée élargie en vue d’une croissance accrue. Par exemple, au sein de ses activités liées au risque, son segment à la croissance la plus rapide, le lancement de produits stimule la performance globale bien au-devant de la croissance du marché.

Nous avons liquidé les titres du conglomérat industriel Honeywell. Alors que nous demeurons confiants envers les activités aéronautiques de premier plan d’Honeywell, des enjeux persistent à l’égard de ses activités à court cycle, y compris les segments des solutions d’automatisation industrielle, énergétiques et de senseurs. Chacun de ces segments exerce ses activités sur divers cycles avec des carnets de commandes et des profils de clients finaux différents, mais tous ont connu des ralentissements dans un contexte macroéconomique incertain. Nous sommes toujours à la recherche d’occasions d’amélioration de la qualité de nos placements, et nous avons décidé de liquider notre position dans Honeywell et ajouté une position dans Parker-Hannifin, située à Cleveland, une société d’équipe de rêve de longue date. Parker-Hannifin est un chef de file mondial des technologies du mouvement et du contrôle utilisées dans une vaste gamme de marchés finaux industriels, y compris l’aéronautique. La société a effectué une transition depuis un fournisseur cyclique de grande qualité vers un fournisseur à cycle allongé, avec les activités du marché secondaire industriel et aéronautique qui devraient composer jusqu’à 85 % des revenus d’ici 2027. Une grande partie de cela découle de l’acquisition de Meggitt en 2022, un fournisseur aéronautique situé à Londres qui avait un portefeuille de grande complémentarité avec les activités existantes de Parker et un chevauchement limité. Plus important encore, nous sommes impressionnés par les robustes capacités d’ingénierie de base et la culture d’entreprise de Parker.

Nous avons vendu les titres du fabricant de puces analogiques Texas Instruments après un long historique de détention de l’entreprise. La direction a entamé un ambitieux plan de capitaux visant à augmenter la capacité de fabrication ce qui, à notre avis, est la bonne décision à long terme, mais qui comporte un risque d’exécution à moyen terme. Toutefois, à l’heure actuelle, les marchés finaux pour les puces analogiques se trouvent toujours en situation de repli. Cela a eu une incidence négative sur les facteurs économiques de l’entreprise, avec une visibilité réduite quant à un retour à la normale. Pour le moment, nous avons décidé de rester sur la touche et nous avons bonifié notre position dans Analog Devices, le plus important concurrent de TXN. ADI fait davantage appel à la fabrication sous contrat et par conséquent, est moins capitalistique, tout en diversifiant son empreinte depuis des régions clés de risque géopolitique. Nous nous attendons à ce qu’ADI tire parti du redressement du cycle des produits analogiques sans l’intensité capitalistique connexe.

Nous avons liquidé les titres de l’entrepreneur en défense Northrup Gruman, alors que des taux d’intérêt plus élevés continuent d’accaparer les dépenses budgétaires du secteur américain de la défense. Malgré notre opinion à long terme positive à l’égard des activités aéronautiques de premier plan de Northrup, le Départment of Defense américain reçoit à peine le financement nécessaire pour couvrir le rythme de l’inflation des coûts – cet enjeu devrait perdurer en l’absence de changements apportés aux plafonds par le Congrès ou de réformes plus importantes touchant la défense. En guise de remplacement, nous avons bonifié notre position dans la société BAE située au R.-U., la plus importante société de défense d’Europe. Cela nous confère une exposition de premier plan à des dépenses en défense plus élevées à l’échelle internationale, sans le risque lié au budget américain. L’entreprise fournit également des solutions dans les domaines de l’aéronautique et de la sécurité. La société élabore et fabrique des systèmes destinés aux armées, à la sécurité nationale et à la protection de renseignements et d’infrastructures essentiels. Ces derniers comprennent des aéronefs de combat et de formation, des véhicules de combat terrestre, des navires de surface et des sous-marins, des munitions et des capacités en matière de cybersécurité et de renseignements. L’accélération des dépenses européennes de défense soutient une croissance à long terme. La société a réalisé une réorganisation comportant de meilleurs processus et de meilleurs systèmes de gestion, et est en bonne position pour tirer parti de l’occasion de croissance de manière rentable. En outre, BAE agit à titre de partenaire de l’OTAN en élargissant des capacités au profit d’alliés de marchés émergents.

Ce trimestre, nous avons pris la difficile décision de liquider nos titres d’Equifax. Le bijou de la couronne d’Equifax, Workforce Solutions, est confronté à des conditions de marché difficiles dans son segment Mortgage and Talent qui compte pour près de 30 % du total de ses revenus. Alors que nous sommes d’avis qu’Equifax dégagera un rendement supérieur à celui de ses marchés finaux en raison d’une croissance record, du lancement de nouveaux produits et des prix, nous ne croyons pas que la valorisation reflète de manière appropriée les vents contraires structuraux au sein de ses marchés à croissance plus lente. Nous respectons et admirons toujours le travail du chef de la direction, Mark Begot, et nous considérerons de rajouter une position si une occasion plus attrayante de point d’entrée se présente.

Équipe de gestion du portefeuille

Darren McKiernan, chef d’équipe, vice-président principal, gestionnaire de portefeuille, Gestion des placements, Placements Mackenzie

Ome Saidi, vice-président, gestionnaire de portefeuille, Gestion des placements, Placements Mackenzie

Katherine Owen, vice-présidente, gestionnaire de portefeuille, Gestion des placements, Placements Mackenzie

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Le 26 juillet 2013, le Fonds mondial de dividendes Mackenzie a modifié son mandat d’investissement dans les titres de participation et les titres à revenu fixe de sociétés qui exercent des activités principalement liées à l’infrastructure pour investir principalement dans les titres de participation de sociétés partout dans le monde qui versent ou devraient verser des dividendes. Le rendement antérieur à cette date a été obtenu dans le cadre des objectifs précédents.

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